«Жадность пересилила страх»
-- Многие в России думают, что кризис случился 17 августа. На самом же деле первая волна кризиса накрыла финансовые рынки России уже в последнюю неделю октября 1997 года, а 17 августа 1998 года состоялся лишь печальный финал почти десятимесячной агонии и отчаянных попыток избежать неизбежного.
Кредит МВФ, полученный в июле 1998 года, имел своей целью помочь России избежать краха. Я хочу напомнить, что эта последняя попытка выкрутиться состояла из трех элементов. Первый -- это антикризисная программа российского правительства, в которой предусматривались меры по сокращению дефицита бюджета. Эта программа была подробно прописана в нашем соглашении с Фондом. Второй элемент -- это крупномасштабный пакет международной финансовой помощи на сумму 22,6 млрд долл. Только от Фонда Россия рассчитывала получить до конца 1998 года 12,5 млрд долл., не считая кредитов Всемирного банка и двусторонних кредитов. Наконец, третий элемент, о котором многие забыли, -- предложенный Минфином обмен ГКО на долларовые еврооблигации.
Логика этого шага состояла в следующем. Как известно, среди инвесторов в это время наблюдалась паника, они боялись девальвации, обесценения рубля. Поэтому многие из них продавали ГКО и с вырученными рублями бежали покупать доллары, заставляя Центральный банк продавать резервы. Вот тогда Минфин и предложил им долларовую бумагу, которая защищала инвесторов от валютного риска, то есть от риска девальвации. Инвесторам как бы говорили: «Если вы боитесь и хотите уйти с рублевого рынка, вот вам долларовая бумага -- уходите». Предложили на выбор два вида этих еврооблигаций -- 7-летние и 20-летние. Конечно, процентные ставки по еврооблигациям установили на уровне 13--15%, а не свыше 50%, как в то время процентные ставки по ГКО. Таким образом, инвесторам предлагалось уйти с рынка ГКО с небольшими финансовыми потерями.
Этот обмен, открытый для всех держателей ГКО, начался 14 июля и закончился 20 июля 1998 года, то есть в день заседания Совета директоров МВФ по утверждению российского кредита. Общий размер рынка ГКО в номинальном выражении составлял в то время около 40 млрд долл. по тогдашнему курсу рубля. Примерно половину рынка составляли краткосрочные, главным образом, трехмесячные бумаги. Так вот инвесторы обменяли ГКО на еврооблигации лишь на сумму около 4,5 млрд долл., то есть немногим более 10% общего объема рынка ГКО. Причем ушли в основном держатели длинных бумаг, в то время как держатели коротких бумаг остались на рублевом рынке. Это говорит о том, что инвесторы тогда верили, что девальвации не будет по крайне мере 3--4 месяца. Другими словами, жадность у них тогда явно пересилила страх, они не захотели понести небольшие потери, но хотели получить 50 с лишним процентов в долларовом выражении благодаря фиксированному курсу рубля. Они сделали ставку на то, что помощь Фонда и программа российского правительства позволят продержаться по крайне мере 3--4 месяца. А уже через несколько недель эти люди потеряли все.
Действительно, когда 20 июля Совет директоров Фонда утвердил предоставление кредита России, все вздохнули с облегчением. И хотя никто не питал никаких иллюзий, никто не считал, что все угрозы остались в прошлом, казалось, что уж по крайней мере на ближайшие несколько месяцев крах отодвинут. Показательно, что все основные действующие лица того времени -- г-да Чубайс и Дубинин с российской стороны, г-да Камдессю и Фишер со стороны Фонда -- в начале августа дружно ушли в отпуск. И когда 14 августа рухнул валютный рынок, это застало всех ключевых участников в отпуске.
-- Почему, на ваш взгляд, настроение инвесторов так стремительно изменилось?
-- В первую очередь это произошло из-за того, что российская сторона полностью провалила антикризисную программу. Изначально предполагалось, что президент Ельцин соберет в начале августа внеочередное заседание Государственной думы и под лозунгом «Родина в опасности!» сможет провести все необходимые законодательные меры по сокращению расходов и увеличению доходов бюджета. Как мы знаем, Дума отвергла такое предложение. На самом деле, опасение того, что программа будет сорвана, возникло в МВФ еще до заседания Совета директоров 20 июля. Интересный факт: первый транш кредита Фонда изначально предполагался в размере не 4,8 млрд долл., а 5,6 млрд. И буквально в последние дни перед заседанием Совета директоров руководство Фонда приняло неслыханное решение по сокращению размера первого транша. Это объясняется именно тем, что российская сторона уже тогда не сумела осуществить те шаги, которые предполагалось сделать до заседания Совета директоров. В самом конце июля состоялся неожиданный приезд в Москву г-на Фишера -- это была последняя попытка руководства Фонда повлиять на развитие событий. И когда инвесторы увидели, что никаких шагов по укреплению бюджета не делается, конечно, началась паника.
«Причина кризиса в безответственной бюджетной политике»
-- Вы согласны с тем, что глубинной причиной кризиса стало не трагическое стечение обстоятельств в мировой экономике и на мировых финансовых рынках, а политика российских властей, в том числе и некоторые из тех шагов, которые делались по рекомендации МВФ?
-- Основополагающая причина российского кризиса состоит в безответственной бюджетной политике на протяжении целого ряда лет. Интересно, что при том политическом раскладе, который существовал тогда в России, довольно трудно однозначно сказать, кто же должен нести ответственность за этот кризис. Все мы прекрасно помним бесконечное противостояние между президентом Ельциным с одной стороны и прокоммунистическим большинством в Думе -- с другой. Бюджет тогда утверждался на основе закулисного политического торга и по итогам политического компромисса, не имевшего никакого отношения к экономической реальности. Так кто же больше виноват в кризисе -- правительство Черномырдина, которое построило пирамиду ГКО, или российский парламент, который год за годом утверждал один безответственный бюджет за другим и тем самым заставлял правительство строить эту пирамиду? Ведь существует только два способа финансирования дефицита бюджета: либо за счет денежной эмиссии, что приводит к инфляции, либо за счет заимствований, для чего и производился выпуск ГКО.
-- Все-таки правительство самостоятельно принимало решения, которые и тогда многим казались, мягко говоря, спорными.
-- Конечно. Задним числом можно говорить о многих допущенных ошибках. На мой взгляд, одна такая ошибка -- это решение о введении валютного коридора летом 1995 года. Сегодня такая политика, в основе которой лежит установление фиксированного или, как в нашем случае, квазификсированного валютного курса, повсеместно подвергается критике. А в условиях России с нашими бюджетными проблемами и с нашей зависимостью от мировых цен на нефть установление валютного коридора ничем хорошим закончиться просто не могло. Этот шаг лишь приводил к ощущению ложной безопасности у инвесторов, которым казалось, что, покупая ГКО, они не несли никакого валютного риска. Однако еще большей ошибкой стало решение о допуске иностранцев на рынок ГКО. Это решение никак не усиливало желания сокращать бюджетный дефицит. Зачем его сокращать, если можно занимать почти без ограничений, если можно бесконечно жить в долг. Кстати, следует признать, что МВФ должен нести большую долю ответственности за это ошибочное решение, поскольку именно Фонд очень настоятельно советовал открыть рынок ГКО для иностранцев.
Безответственная бюджетная политика стала главной причиной нашей уязвимости перед лицом неблагоприятного развития событий в мировой экономике и на международных финансовых рынках. Под воздействием азиатского кризиса, который начался летом 1997 года, сильно изменилось настроение инвесторов в отношении всех стран с формирующимися рынками. Кроме того, рухнули цены на нефть -- цена на российскую нефть опускалась ниже 10 долл. за баррель. Для России это означало резкое ухудшение платежного баланса и сокращение поступлений валюты от экспорта. Бюджет также нес большие потери.
-- Тем большая ответственность ложилась на авторов экономической политики.
-- Когда в конце октября 1997 года накатила первая волна кризиса и упали цены на рынке ГКО, первая реакция Центрального банка оказалась неверной. Какое-то время он пытался одновременно поддерживать и рынок ГКО, и курс рубля. Центральный банк покупал ГКО, тем самым поддерживая рынок, а инвесторы с полученными от продажи ГКО рублями тут же бежали менять их на доллары, вынуждая Центральный банк продавать валюту. В итоге за ноябрь 1997 года уровень валютных резервов значительно сократился. В дальнейшем Центральный банк перестал поддерживать рынок ГКО, что привело к падению цен на ГКО или, что то же самое, к росту процентных ставок по ГКО. Это на какое-то время остановило отток резервов.
Понятно, что задним числом всегда легко говорить об ошибках. В той ситуации октября--ноября 1997 года многим казалось, что рынки скоро успокоятся. Ведь в течение многих месяцев до конца октября процентные ставки по ГКО устойчиво снижались. Но потом накатывали вторая, третья, четвертая волны кризиса. Деньги Фонда расходовались на поддержку курса рубля, получались новые кредиты. Сегодня многие говорят о том, что нужно было перестать бороться с кризисом гораздо раньше. Взять и «устроить» девальвацию, скажем, зимой или весной 1998 года. И хотя экономические и политические последствия девальвации оказались бы почти такими же, по крайней мере Россия избежала бы ненужных кредитов и увеличения внешнего долга.
-- В своей статье «Кризис либерализма в России» Михаил Ходорковский, обвиняя «либеральных топ-менеджеров страны» в лживости, пишет, что нужно было пойти на девальвацию, но ни в коем случае не объявлять дефолт. По его мнению, «в феврале и даже в июне 1998 г. можно было обойтись девальвацией с 5 руб. до 10--12 руб. за доллар». Вы согласны с такой оценкой?
-- Думаю, что г-н Ходорковский ошибается. Ясно, что девальвация сразу же лишала Минфин возможности размещать новые ГКО. А как тогда погашать ранее выпущенные ГКО? Без объявления дефолта единственным способом погашения ГКО стала бы эмиссия. А поскольку рынок ГКО составлял около 40 млрд долл. и большую долю этого рынка составляли краткосрочные обязательства, то погашение за счет эмиссии привело бы к очень быстрому раскручиванию инфляции и еще боле глубокому падению курса рубля. Отмечу также, что девальвация приводит к удорожанию внешнего долга. Поэтому глубокая девальвация рубля в условиях раскручивания инфляции неизбежно сопровождалась бы дефолтом по внешним, долларовым обязательствам как российского правительства, так и многих российских банков.
Что же касается внутренних, рублевых обязательств, то и в феврале, и в мае, и в августе 1998 года правительство стояло перед одним и тем же выбором -- либо объявить дефолт и «наказать» инвесторов, либо избежать дефолта за счет эмиссии и «наказать» высокой инфляцией все население страны. В итоге правительство сделало выбор в пользу населения.
p.s. он лично несет вину за дефолт 17 августа 1998 года
-- Многие в России думают, что кризис случился 17 августа. На самом же деле первая волна кризиса накрыла финансовые рынки России уже в последнюю неделю октября 1997 года, а 17 августа 1998 года состоялся лишь печальный финал почти десятимесячной агонии и отчаянных попыток избежать неизбежного.
Кредит МВФ, полученный в июле 1998 года, имел своей целью помочь России избежать краха. Я хочу напомнить, что эта последняя попытка выкрутиться состояла из трех элементов. Первый -- это антикризисная программа российского правительства, в которой предусматривались меры по сокращению дефицита бюджета. Эта программа была подробно прописана в нашем соглашении с Фондом. Второй элемент -- это крупномасштабный пакет международной финансовой помощи на сумму 22,6 млрд долл. Только от Фонда Россия рассчитывала получить до конца 1998 года 12,5 млрд долл., не считая кредитов Всемирного банка и двусторонних кредитов. Наконец, третий элемент, о котором многие забыли, -- предложенный Минфином обмен ГКО на долларовые еврооблигации.
Логика этого шага состояла в следующем. Как известно, среди инвесторов в это время наблюдалась паника, они боялись девальвации, обесценения рубля. Поэтому многие из них продавали ГКО и с вырученными рублями бежали покупать доллары, заставляя Центральный банк продавать резервы. Вот тогда Минфин и предложил им долларовую бумагу, которая защищала инвесторов от валютного риска, то есть от риска девальвации. Инвесторам как бы говорили: «Если вы боитесь и хотите уйти с рублевого рынка, вот вам долларовая бумага -- уходите». Предложили на выбор два вида этих еврооблигаций -- 7-летние и 20-летние. Конечно, процентные ставки по еврооблигациям установили на уровне 13--15%, а не свыше 50%, как в то время процентные ставки по ГКО. Таким образом, инвесторам предлагалось уйти с рынка ГКО с небольшими финансовыми потерями.
Этот обмен, открытый для всех держателей ГКО, начался 14 июля и закончился 20 июля 1998 года, то есть в день заседания Совета директоров МВФ по утверждению российского кредита. Общий размер рынка ГКО в номинальном выражении составлял в то время около 40 млрд долл. по тогдашнему курсу рубля. Примерно половину рынка составляли краткосрочные, главным образом, трехмесячные бумаги. Так вот инвесторы обменяли ГКО на еврооблигации лишь на сумму около 4,5 млрд долл., то есть немногим более 10% общего объема рынка ГКО. Причем ушли в основном держатели длинных бумаг, в то время как держатели коротких бумаг остались на рублевом рынке. Это говорит о том, что инвесторы тогда верили, что девальвации не будет по крайне мере 3--4 месяца. Другими словами, жадность у них тогда явно пересилила страх, они не захотели понести небольшие потери, но хотели получить 50 с лишним процентов в долларовом выражении благодаря фиксированному курсу рубля. Они сделали ставку на то, что помощь Фонда и программа российского правительства позволят продержаться по крайне мере 3--4 месяца. А уже через несколько недель эти люди потеряли все.
Действительно, когда 20 июля Совет директоров Фонда утвердил предоставление кредита России, все вздохнули с облегчением. И хотя никто не питал никаких иллюзий, никто не считал, что все угрозы остались в прошлом, казалось, что уж по крайней мере на ближайшие несколько месяцев крах отодвинут. Показательно, что все основные действующие лица того времени -- г-да Чубайс и Дубинин с российской стороны, г-да Камдессю и Фишер со стороны Фонда -- в начале августа дружно ушли в отпуск. И когда 14 августа рухнул валютный рынок, это застало всех ключевых участников в отпуске.
-- Почему, на ваш взгляд, настроение инвесторов так стремительно изменилось?
-- В первую очередь это произошло из-за того, что российская сторона полностью провалила антикризисную программу. Изначально предполагалось, что президент Ельцин соберет в начале августа внеочередное заседание Государственной думы и под лозунгом «Родина в опасности!» сможет провести все необходимые законодательные меры по сокращению расходов и увеличению доходов бюджета. Как мы знаем, Дума отвергла такое предложение. На самом деле, опасение того, что программа будет сорвана, возникло в МВФ еще до заседания Совета директоров 20 июля. Интересный факт: первый транш кредита Фонда изначально предполагался в размере не 4,8 млрд долл., а 5,6 млрд. И буквально в последние дни перед заседанием Совета директоров руководство Фонда приняло неслыханное решение по сокращению размера первого транша. Это объясняется именно тем, что российская сторона уже тогда не сумела осуществить те шаги, которые предполагалось сделать до заседания Совета директоров. В самом конце июля состоялся неожиданный приезд в Москву г-на Фишера -- это была последняя попытка руководства Фонда повлиять на развитие событий. И когда инвесторы увидели, что никаких шагов по укреплению бюджета не делается, конечно, началась паника.
«Причина кризиса в безответственной бюджетной политике»
-- Вы согласны с тем, что глубинной причиной кризиса стало не трагическое стечение обстоятельств в мировой экономике и на мировых финансовых рынках, а политика российских властей, в том числе и некоторые из тех шагов, которые делались по рекомендации МВФ?
-- Основополагающая причина российского кризиса состоит в безответственной бюджетной политике на протяжении целого ряда лет. Интересно, что при том политическом раскладе, который существовал тогда в России, довольно трудно однозначно сказать, кто же должен нести ответственность за этот кризис. Все мы прекрасно помним бесконечное противостояние между президентом Ельциным с одной стороны и прокоммунистическим большинством в Думе -- с другой. Бюджет тогда утверждался на основе закулисного политического торга и по итогам политического компромисса, не имевшего никакого отношения к экономической реальности. Так кто же больше виноват в кризисе -- правительство Черномырдина, которое построило пирамиду ГКО, или российский парламент, который год за годом утверждал один безответственный бюджет за другим и тем самым заставлял правительство строить эту пирамиду? Ведь существует только два способа финансирования дефицита бюджета: либо за счет денежной эмиссии, что приводит к инфляции, либо за счет заимствований, для чего и производился выпуск ГКО.
-- Все-таки правительство самостоятельно принимало решения, которые и тогда многим казались, мягко говоря, спорными.
-- Конечно. Задним числом можно говорить о многих допущенных ошибках. На мой взгляд, одна такая ошибка -- это решение о введении валютного коридора летом 1995 года. Сегодня такая политика, в основе которой лежит установление фиксированного или, как в нашем случае, квазификсированного валютного курса, повсеместно подвергается критике. А в условиях России с нашими бюджетными проблемами и с нашей зависимостью от мировых цен на нефть установление валютного коридора ничем хорошим закончиться просто не могло. Этот шаг лишь приводил к ощущению ложной безопасности у инвесторов, которым казалось, что, покупая ГКО, они не несли никакого валютного риска. Однако еще большей ошибкой стало решение о допуске иностранцев на рынок ГКО. Это решение никак не усиливало желания сокращать бюджетный дефицит. Зачем его сокращать, если можно занимать почти без ограничений, если можно бесконечно жить в долг. Кстати, следует признать, что МВФ должен нести большую долю ответственности за это ошибочное решение, поскольку именно Фонд очень настоятельно советовал открыть рынок ГКО для иностранцев.
Безответственная бюджетная политика стала главной причиной нашей уязвимости перед лицом неблагоприятного развития событий в мировой экономике и на международных финансовых рынках. Под воздействием азиатского кризиса, который начался летом 1997 года, сильно изменилось настроение инвесторов в отношении всех стран с формирующимися рынками. Кроме того, рухнули цены на нефть -- цена на российскую нефть опускалась ниже 10 долл. за баррель. Для России это означало резкое ухудшение платежного баланса и сокращение поступлений валюты от экспорта. Бюджет также нес большие потери.
-- Тем большая ответственность ложилась на авторов экономической политики.
-- Когда в конце октября 1997 года накатила первая волна кризиса и упали цены на рынке ГКО, первая реакция Центрального банка оказалась неверной. Какое-то время он пытался одновременно поддерживать и рынок ГКО, и курс рубля. Центральный банк покупал ГКО, тем самым поддерживая рынок, а инвесторы с полученными от продажи ГКО рублями тут же бежали менять их на доллары, вынуждая Центральный банк продавать валюту. В итоге за ноябрь 1997 года уровень валютных резервов значительно сократился. В дальнейшем Центральный банк перестал поддерживать рынок ГКО, что привело к падению цен на ГКО или, что то же самое, к росту процентных ставок по ГКО. Это на какое-то время остановило отток резервов.
Понятно, что задним числом всегда легко говорить об ошибках. В той ситуации октября--ноября 1997 года многим казалось, что рынки скоро успокоятся. Ведь в течение многих месяцев до конца октября процентные ставки по ГКО устойчиво снижались. Но потом накатывали вторая, третья, четвертая волны кризиса. Деньги Фонда расходовались на поддержку курса рубля, получались новые кредиты. Сегодня многие говорят о том, что нужно было перестать бороться с кризисом гораздо раньше. Взять и «устроить» девальвацию, скажем, зимой или весной 1998 года. И хотя экономические и политические последствия девальвации оказались бы почти такими же, по крайней мере Россия избежала бы ненужных кредитов и увеличения внешнего долга.
-- В своей статье «Кризис либерализма в России» Михаил Ходорковский, обвиняя «либеральных топ-менеджеров страны» в лживости, пишет, что нужно было пойти на девальвацию, но ни в коем случае не объявлять дефолт. По его мнению, «в феврале и даже в июне 1998 г. можно было обойтись девальвацией с 5 руб. до 10--12 руб. за доллар». Вы согласны с такой оценкой?
-- Думаю, что г-н Ходорковский ошибается. Ясно, что девальвация сразу же лишала Минфин возможности размещать новые ГКО. А как тогда погашать ранее выпущенные ГКО? Без объявления дефолта единственным способом погашения ГКО стала бы эмиссия. А поскольку рынок ГКО составлял около 40 млрд долл. и большую долю этого рынка составляли краткосрочные обязательства, то погашение за счет эмиссии привело бы к очень быстрому раскручиванию инфляции и еще боле глубокому падению курса рубля. Отмечу также, что девальвация приводит к удорожанию внешнего долга. Поэтому глубокая девальвация рубля в условиях раскручивания инфляции неизбежно сопровождалась бы дефолтом по внешним, долларовым обязательствам как российского правительства, так и многих российских банков.
Что же касается внутренних, рублевых обязательств, то и в феврале, и в мае, и в августе 1998 года правительство стояло перед одним и тем же выбором -- либо объявить дефолт и «наказать» инвесторов, либо избежать дефолта за счет эмиссии и «наказать» высокой инфляцией все население страны. В итоге правительство сделало выбор в пользу населения.
p.s. он лично несет вину за дефолт 17 августа 1998 года
Комментариев нет:
Отправить комментарий